新型コロナウイルスの影響で2020年の倒産件数の急増が予想される

米中貿易協議による圧力が緩和され、世界的な製造業のマンネリが解消されたことで、比較的ポジティブな年初を迎えたものの、しかし、新型コロナウイルスの感染拡大が回復への希望を消し去った。世界のGDPは前年比4.5%減と予想されており、2009年の金融危機よりも深刻な景気後退となっている。景気後退からの脱出が期待される唯一の主要市場は中国である。新規感染者数が減少しているため、中国は2020年第1四半期に最大の経済インパクトを経験し、第2四半期には前年同期比3.2%増と経済活動が反発した。他のほとんどの地域では、第2四半期に景気後退の影響が出ている。ロックダウン措置が徐々に解除されることを前提に、2020年後半には回復が期待できる。これはまた、2021年に向けてプラスの「キャリーオーバー効果」を生み出す。2021年の回復は不透明だ。経済回復は、ワクチンの開発と投与、あるいは、ソーシャルディスタンシングが経済活動に及ぼす影響を世界がどれだけ克服できるかにかかっている。

景気減速の深刻度は、さまざまな要因によって国ごとに異なる。まず、景気減速は、ロックダウン対策が長期化し、厳格化する国では最も高くなると予想される。これらのロックダウンにより、製品やサービスの生産や消費が回避される。さらに、労働者が所得を失うことで需要が低下し、経済的な不安から節約傾向が強まる可能性が考えられる。イタリア、フランス、スペインは新型コロナウイルスの影響を強く受けており、長期にわたる厳格なロックダウンを実施している。これらの国はいずれも2020年に大きなGDPの落ち込みを予想している。

第二に、業界の構成が重要である。スペイン、イタリア、フランス、ポルトガル、ギリシャなどの南欧諸国は、観光やサービス活動に経済活動が大きく依存しているため、新型コロナウイルスの感染拡大により危機にさらされている。このような国の中で、ギリシャは、これまで新型コロナウイルスの拡散を抑えることに成功してきたため、最も良い見通しを示している。

一方、北欧諸国は総じてGDPの落ち込みが低いと予想される。ドイツ、デンマーク、オーストリア、オランダは観光業への依存度が低く、新たな感染症の抑制にも優れている。これらの国々の経済は、ソーシャルディスタンシングに関わる制約にうまく適応しているように見える。

スウェーデンは、分析を行ったすべての国々の中でGDPの落ち込みが最も低かった。新型コロナウイルスを抑え込まないという選択により、「集団免疫」という政策に舵を切っているからだ。その結果、経済活動が制限されることが少なかった。比較的軽度なアプローチにもかかわらず、スウェーデン経済は今年も景気後退に突入するだろう。その理由の一つは、特に高齢者などのリスクの高いグループに属する人々が、特定の消費を自主的に控えていることが挙げられる。例えば、感染するリスクがあるため、カフェやレストランに行かないことを選択している。スウェーデンが完全に景気後退を回避できていないもう一つの理由は、欧州の他の地域と貿易や金融の結びつきによるネガティブなショックによるものだ。

英国は北欧で最もGDPのの落ち込みが高い国として際立っている。スウェーデンと同様に、英国政府は当初、「集団免疫」の政策に舵を切ったものの、高い感染率に医療システムが対応できないことが明らかになり、経済は厳しいロックダウンに追い込まれた。さらに状況を複雑にしているのは、ブレグジットの不透明感が高いことから、経済が苦しんでいることにある。英国と欧州連合は、年内にも将来の政治・貿易関係について協議を進めようとしているが、実現するかどうかは不透明感が高い。

欧州以外では、米国、日本、オーストラリアは、ほとんどの欧州諸国よりもポジティブな見通しを持っている。米国は、新型コロナウイルスの影響を大きく受けているものの（7月に入ってからも新規感染者数が増加している）、経済活動の制約が少なくなっている。また、政権が危機の深刻さについて弱めのシグナルを発したことで、消費の制限が欧州ほどでない可能性が高い。

オーストラリアは、先進国の中で最もパフォーマンスの高い国の一つにランクされている。新たな感染症の封じ込めに成功した先進的な例であるが、東南アジアへの観光や輸出サービスのエクスポージャーが多いため、オーストラリア経済は依然として脆弱な状態にある。

最後に、日本はこれらの2カ国に比べて相対的に脆弱であり、新型コロナウイルスの感染拡大による危機が始まった当初の厳格な規制に続いて、早期の緩和と感染第2波が混在しているため、経済活動に影響を与えることになる。日本のGDPは2020年には6%の減少が見込まれている。2021年は新型コロナウイルスの復活が国内外の支出を圧迫することから、部分的回復（2.8%増）を予想している。

2020年上半期の倒産件数が驚くほど減少

2020年上半期に記録された倒産件数の統計データは、独特の減少傾向を示している。図1を見ると、ほとんどの国で前年同期に比べて倒産が少なかったことが分かる。最も注目すべきは、英国、スペイン、フランスの年初来の統計データが-20%から-40%の範囲で推移していることだ。特にこれらの国々は新型コロナウイルス危機の被害を最も大きく受けた国の一つであるため、このような大きな落ち込みは不況の深刻さとは相反するものである。

特に2つのタイプの政策が、2020年上半期のGDPと倒産件数増加の乖離の原因となっている。

破産制度の変更

まず、ほとんどの国が、企業を倒産から守るために破産制度を変更した。導入された措置には、破産裁判所における破産申請の一時的な停止（不許可とする）、債権者が破産手続きを開始できないようにすること、破産通知のための債務の基準値を引き上げることなどが挙げられる。これらの一時的な救済措置は国によって期間が異なり、事実上すべての措置が2020年5月から12月の間に終了するが、終了日が全くないものもある。

ベルギー、イタリア、スペインなど多くの国では、破産手続きを一時的に凍結したり、破産を許可しない法律が制定されたりしている。つまり、債権者は、支払い義務を果たせない企業の破産を裁判所に訴えることができないということだ。

シンガポールやオーストラリアなど他の国では、企業が破産を宣告する際の債務の基準値が高く設定されている。オランダ、スウェーデン、デンマーク、アイルランド、英国、米国を含む第三のグループの国々は、新型コロナウイルスへの対応として、破産制度に大きな変更を加えていないものの、オランダと英国のケースでは、破産制度の見直しを行っており、今後の倒産のパターンに影響を与える可能性がある。例えばオランダでは、債権者の要求で企業の事業再編を強制することが容易になり、これにより倒産が減る可能性がある。しかし、オランダと英国における破産制度の変更は、新型コロナウイルスの感染拡大前に開始されたものであり、新型コロナウイルスとは別物と見るべきである。

このように、政府は、破産の増加を早期に防ぐため、一時的に破産の枠組みを変更しているが、この措置は一時的なものであり、事実上すべての国で緩和措置は2020年の第2四半期または第3四半期で終了する。

財政対策

第二に、世界各国の政府や中央銀行は、経済に対する影響を払拭し、小規模事業者を支援するための対策を講じてきた。例えば、米国の連邦準備理事会（FRB）やイングランド銀行は、中小企業向けの融資プログラムを開始した。しかし、企業への直接的な支援は政府からのものが最も多い。これらの財政措置は、売上高の減少により流動性が低下している企業に余裕を与えることを目的としている。

IMFによると、政府支援は3つに分類できるという。第一に、賃金補助金制度、一時的な免税、社会扶助、中小企業や自営業者への直接助成金などの「経常費以上」の措置が挙げられる。これらはすべて、直ちに財政赤字の拡大につながる。「経常費以下」に分類される第二のタイプは、一般的に企業への融資または株式発行による増資のような資産の創造を含んでいる。これらは、財政赤字に対する先行的な影響はほとんどないが、政府債務を増加させる可能性がある。最後に、政府保証であるが、これは通常、赤字や債務に先行して影響を与えることはないが、偶発的な負債が発生し、政府は保証の要求にさらされる。

短期的に最も効果的な対策は、直接支出（「経常費以上」）と減税対策だと考えている。これらには、労働者の賃金や、家賃や金利の支払いなどの固定費を賄うための直接的な補助金、法人税の一時的な免税が挙げられる。ドイツ、オランダ、英国、デンマーク、フランスなどの欧州諸国はもちろん、オーストラリアや日本など欧州以外の国々もこの種の措置を採用している。オーストリア、ベルギー、スペイン、イタリアなどの他の欧州諸国は、失業給付、短期労働補償、一時的な解雇のための給付などの社会的支援策に力を入れている。社会扶助措置は、企業の流動性ポジションには直接寄与しないが、家計支出を支えるものであるため、より間接的なものではあるが、倒産に対してプラスの効果があるかもしれない。

財政対策は、ロックダウンが最も厳しくなった2020年の第2四半期に最も大きな影響を与えた。ドイツ、オランダ、フランス、オーストラリアの各政府は、第2四半期以降も措置を延長することを明言している。また、欧州連合（EU）では、感染拡大をうまく抑制した国からあまり抑制できなかった国に資金を再分配するための共通の7500億ユーロの復興基金も用意している。このことはすべて、経済的救済策が2020年を通じて延長される可能性が高いことを示唆している。

米国は、給与保護プログラム（PPP：Paycheck Protection Program）を通じて、一定期間従業員を雇用することを約束した企業への賃金助成金など、さまざまな政策を選択してきた。別の政府のスキームは、企業への融資や保証を目的としている。これらの措置は、破産裁判所がまだ十分に機能していたにもかかわらず、2020年上半期に米国で発生した破産が比較的少なかった理由を説明できる。本レポートの執筆時点で、米国議会はPPP救済パッケージの延長を議論している。

短期的には効果的だが、長期的には直接支出や減税対策（「経常費以上」の対策）は倒産の増加を防ぐことはできそうにない。これらのパッケージは、企業が負担するコストをカバーしていたとしても、継続的な利益の損失をカバーすることはできない。影響を受けたセクターの資本所有者は、最終的には破産を申し立て、残りの資本をより有望なセクターに再配分せざるを得なくなる。新型コロナウイルス危機に関連した財政パッケージは、政府予算にも重くのしかかっており、このままでは長引くと財政が維持できなくなる恐れがある。南欧のいくつかの国、特にイタリアとギリシャは、すでに高額の政府債務を抱えている。この規模の景気刺激策を継続するための予算スペースは限られている。

2020年下半期に倒産件数が急増

2020年下半期には倒産件数が大幅に増えることを予想している。図2は、2020年通年の倒産予想を表している。世界的な倒産件数は26%増加すると予想している。今回の見通しは、財政出動策が段階的に終了し、破産裁判・手続きが再開されることを前提としている。前述したように、多くの国では2020年の第2四半期または第3四半期のいずれかで破産法の一時的な緩和が終了する。財政措置は2020年まで、さらには2021年まで延長される可能性があるが、政府予算に重くのしかかるため、段階的に廃止される可能性が高い。

主要地域はいずれも倒産の増加に直面することになる。破産に関する予想は、景気減速の深刻度と破産の弾力性（GDPが1%変化した場合の倒産の反応率）に応じて、国によって大きく異なる。これは、経済構造や破産制度の種類などの制度的要因の違いから来ている。

倒産件数の増加率が最も低いのは、すべて欧州である。ドイツ、フランス、オーストリア、ベルギー、スイス、イタリアでは、倒産件数は6%～20%の割合で増加する可能性がある。これらの国の景気減速は一般的に低く、ベルギーやイタリアは例外であり、GDPに対する倒産の対応力は低い。前述したように、倒産の弾力性が低い背景には制度的な理由があることが多い。例えば、ドイツの法律では、経営難に陥った企業に対して破産の申請を奨励するのではなく、事業再編を奨励している。一方、イタリアでは、景気循環に対する倒産の歴史的な弾力性は比較的低いが、理由は異なる。破産手続きには時間と費用がかかるため、苦境に陥っている企業の多くは、いわゆる倒産前の債権者との和議を通じて、裁判所の外での清算を希望している。

倒産件数が大きく増加している国としては、トルコ、米国、香港、そして欧州では、ポルトガル、オランダ、スペインなどが挙げられる。これらの国々では、倒産件数の大幅な増加の結果として、大規模な景気減速が予想されるが、国ごとに重要な要素も存在する。トルコやポルトガルでは、企業への流動性の提供に焦点が当てられていないことから、倒産を防止するための財政対応の有効性を低く評価している。米国では、南欧諸国ほど深刻な景気後退は予想されないものの、倒産件数の経済活動変動に対する反応性は高い。また、PPPプログラムの有効性や規模は、賃金補助金を通じた手厚い流動性支援を行った欧州諸国と比較しても低い水準にとどまる可能性が高い。

ポルトガル、スペイン、英国の場合、倒産件数が大幅に増加しているのは、深刻な景気減速に起因するところが大きい。しかし、特にスペインや英国では、2009年の金融危機時よりも倒産件数は少なくなると予想される。以降、破産手続きに重要な変更があったことを考えると、この結果が実現する可能性は高いと考えている。  英国では、6月から実施されている最近の破産処理改革では、会計事務所が財政的に困難な状況に陥った場合に会計事務所の取締役が民事訴訟で起訴される可能性のある不正取引規定の一時的な停止が含まれている。スペインでは、2014年に制定された改革は、財政的に困難な状況にある企業が清算を選択するのではなく、再建計画を申請することを奨励するためのものであった。この改革以前は、破産処理には時間も費用もかかり、一般的に債務者と債権者の双方にとって魅力的ではなかった。さらに、倒産を回避するために、企業は住宅ローンによる追加の債務を好んで引き受けていたという証拠があり、このことが、住宅市場が崩壊した金融危機期に倒産件数の増加を増幅させる一因となった可能性が高い。現在の法改正は、住宅市場と支払い不能の関連性を弱めるものであり、魅力的な事業再編を選択することで、住宅ローンを通じた流動性調達の必要性を制限するものであると考えている。また、スペインの住宅市場にはまだ深刻な景気後退の兆しは見られない。これにより、このような形の融資に依然として依存している可能性のある企業へのストレスがさらに制限される。

 

最後に、オランダは他の多くの国々に比べて景気減速幅が小さいにもかかわらず、倒産件数が大きく増加することが予想される。 経済状況に対する倒産の感応度が高いことが、倒産件数が大幅に跳ね上がると予想される理由を説明している。倒産弾性が高いことは、法的枠組みが原因である。財政難に陥った企業は、破産を申請し、別の事業体の下で活動を再開することを好むことが多い。事業再編という選択肢は債権者に強制することができないため、使用頻度は低くなっている。

2021年の経済状況はまだら模様

ベースライン予想は、2020年下半期にかけて世界的にロックダウン対策が徐々に緩和されることを前提としている。2021年の第1四半期にワクチンが入手可能になるか、あるいは、ソーシャルディスタンシングが経済活動に及ぼす影響を世界がほぼ克服することで、経済の回復はさらに促進される。2021年にすべての国でGDPが回復するというのが弊社のベースラインシナリオである。これは、2021年には金融政策と財政政策が徐々に引き締められることを示唆している。パンデミック対策に成功するという前提は、重要なものであると同時に、非常に不確実性の高いものでもある。これは、7月から多くの国で新型コロナウイルスの感染者数が再び増加し始めたことに起因している。これに伴い、より厳格なソーシャルディスタンシングが必要となり、見通しが大きく変化する可能性がある。

図3は、2021年の倒産件数予想を示している。繰り返しになるが、倒産件数の予想はさまざまに異なる。一部の国では、2020年の裁判手続きの一時的な停止による登記の遅れから、支払い不能のレベルが上昇している。これは、スペイン、オーストラリア、カナダ、フランス、スイス、ノルウェー、フィンランドの場合で、2021年に倒産が最も増加すると予想される。スウェーデンとオランダについては、2020年の穏やかな景気減速に続く2021年の経済成長が比較的弱く、財政支援策の撤回と相まって、2021年の倒産件数はわずかに増加する。

2021年の倒産件数の減少幅が最も大きい国は、ギリシャ、ポルトガル、イタリアなどの南欧諸国である。いずれの国も比較的強い景気回復の恩恵を受けている。ギリシャは近年、倒産件数が減少傾向にあり、その原因は、破産裁判所の関与なしに会社の事業再編を行うことが容易になった改革にあると考えられている。2020年のギリシャの倒産件数の増加は、この傾向からの一時的な逸脱であると考えており、2021年にはこれまでの下降トレンドが再開すると予想している。また、ギリシャは2019年から2021年の間に倒産件数が累積的に減少している唯一の国でもある（図4）。南欧だけでなく、この地域以外の国でも、2021年には多くの国で倒産件数が大幅に減少しており、ニュージーランドやチェコ共和国などが例として挙げられる。これらの国々も2021年には比較的堅調な景気回復の恩恵を受け、2020年と比較して倒産レベルを押し下げると予想される。

世界的に平均すると2021年の倒産件数はわずかに減少しているという事実にもかかわらず、これは2020年の倒産件数の平均レベルとの相対的なものであることを強調しておく。2021年の倒産件数レベルと新型コロナウイルスによる景気後退前（2019年）のレベルを比較すると、やはり2021年の倒産件数は25%高くなっている。したがって、2021年には景気がわずかに回復するだけで、新型コロナウイルスによる危機以前よりも倒産リスクのレベルが高くなることに注意が必要である。

 

Theo Smid, エコノミスト
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Iulian Ciobica, エコノミスト
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